文／李震華‧資策會數轉院金融科技中心
美國證券交易委員會（SEC）已正式於 2024 年年中批准九檔以太坊（Ethereum）現貨 ETF，並確定將於7月23日正式可以在市場上掛牌交易。這標誌著繼比特幣現貨 ETF 問世以來，加密資產市場發展的另一個重要里程碑，彰顯出傳統金融體系對於當前占據政體規模近兩成的以太幣（ether）地位的認可。
與比特幣現貨 ETF 相比較，其相同之處有二，其一是在於目前的以太坊現貨 ETF 發行業者，也多為比特幣現貨 ETF 的熟面孔，由貝萊德（BlackRock）、富達（Fidelity）等傳統金融資產公司領銜，包括 Bitwise、21Shares、VanEck、富蘭克林（Franklin）、灰度（Grayscale）及由景順（Invesco）與 Galaxy 聯手等公司的產品；其二則是不論比特幣現貨 ETF 亦或是以太坊現貨 ETF，幾乎超過九成的資產都委託 coinbase 來進行管理。而不同之處亦有兩點，其一是比特幣現貨 ETF 經過漫長的爭取過程，但以太坊現貨 ETF 則循著比特幣的路徑，在很短時間就獲得通過；其二則是從傳統金融商品角度而言，都是 ETF，但若從區塊鏈技術來看，比特幣是透過工作量證明（PoW）維持運作，而以太坊卻已經轉為權益證明（PoS），兩者可謂大相逕庭。
在 SEC 於 2024 年 1 月正式放行比特幣現貨 ETF 後，不到半年光景，以以太坊為標的的加密資產現貨 ETF 又獲得通關，究竟還會有哪些挑戰存在呢？以下是不論業者、投資人或監理機關都必須持續關注的挑戰。
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首先，也是最值得注意的便是在以太坊區塊鏈正式轉換為權益證明運作後，也衍生出讓持有者透過質押（stacking）以太幣從而獲取額外的收益。然本次以太坊現貨 ETF 的上市說明，卻明白排除這些 ETF 的以太坊資產可以進行質押，可以說是閹割了以太坊資產持有者的獲利，當然是利弊參半的一種考慮。利的方面還是從監理角度為主，包括降低風險、簡化資產管理以及監理合規三個部分。要將管理的資產進行質押，勢必需要掌握更多對於節點選擇、風險評估等技術細節；其次是節點業者、資產委託業者、ETF 投資人多方管理與運作機制會趨向複雜化；況且質押並非零風險，此部分亦會關乎資產擁有者的利益問題，所以從監理官角度而言，將一切不確定性予以排除，讓產品單純化得以上市是最高執導原則。弊的方面，自然就是少了一個基本收益，理論上也會降低投資者投資 ETF 的誘因，進而影響交易量與流動性。
其次則是以太坊現貨 ETF 的過關上市，對於其他區塊鏈公鏈加入作為後續發行標的的機會增加，帶來示範作用，諸如目前市場規模僅次於以太坊的 Solana 公鏈而言，便成為一些資產公司提交的下一步。另外則是可加速監理機關對於此類加密資產進入傳統金融商品的監理手段與技巧，透過更多了解加密資產的特性，從而為未來涉及到包括去中心化金融（DeFi）、真實世界資產代幣化（RWA）等議題做準備。
再來便是組合型 ETF 的可能性，單一類型的產品接連問世，意味者未來有可能出現組合型現貨 ETF （Basket Spot ETF）商品。透過將多種加密資產納入一個投資組合中，為投資者提供多樣化的投資選擇，以降低單一加密資產的高波動風險，形塑產品多樣化和風險分散能力，對於風險管理要求較高的機構投資者而言，有機會驅動更多穩健的機構資金導入加密資產市場，進一步反向帶動加密資產市場的交易規模與能見度。
最後則是 Coinbase 成為大到不能倒的角色。以當前 11 檔比特幣現貨 ETF 中有 10 檔，新批准的 9 檔以太坊現貨 ETF 中有 8 檔由唯一美股掛牌的 Coinbase 作為其資產託管商，則高度凸顯可能的風險集中問題。明顯是因為 Coinbase 在合規監管方面無庸置疑，自然是眾多資產公司發行 ETF 委託的首選。但問題很清楚，就是風險高度集中，Coinbase 獨佔託管服務意味著市場對單一託管方的依賴度過高，一旦 Coinbase 遭遇安全問題，將對整個ETF 市場帶來高度風險。另外則是託管市場被 Coinbase 壟斷而失去競爭機會，或許反而會限制市場的多樣性和創新。
近來新上任金管會主委提及將逐步開放國內投資人可透過複委託等管道投資這類商品，顯見新政府也對於此一趨勢正面回應。在加密資產逐步擴展至傳統金融領域已是不可逆的情況下，加上金管會宣示要打造臺灣成為亞太資產管理中心，可以更進一步循類似管道，在臺灣鼓勵本地業者也打造類似資產服務，不僅跟上世界腳步，亦可在過程中摸索出臺灣在加密資產、既有金融體系、乃至於監理科技的本地特色與作法。
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